圣诞销情未见热烈 美元汇率已遭压力

　　上周重要数据不多，联储十一月初例会的会议纪要显示，FOMC全体成员支持暂停加息，支持proceed carefully（审慎前行）。市场将此理解为如无大的意外，加息周期已经结束。美债市场相对平稳，不过复活节假期之后债券受到沽压。股市情况相反，市场憧憬加息结束、通胀回落，S&P500连升四周，11月份看来可能是疫情以来最好的单月表现。同时增风险口号下，垃圾债也得到追捧。

　　值得一提的是，恐慌指数VIX跌到12.46，这是过去十五年第三低的纪录，疫情以来的新低。对未来的恐慌消失，资金离开避险工具，流入风险资产，美元综合汇率也顺势下挫。国际原油价格先升后跌，金银价格同唱好调。比特币顶住某交易平台创始人的负面消息，价格继续攀升。

　　感恩节之后的星期五，被称为黑色星期五，是美国传统圣诞节销售的首日，媒体、分析员迫切希望通过门店销售看出美国消费市场前景。今年的黑色星期五用路透社的标题形容，就是“a lot quieter（静太多了）。紧贴消费支付的万事达研究院预测，今年圣诞销售环比增长3.7%，远远低过过去两年的数字，大致回到疫情前的增长速度。其它几家咨询机构的测算基本上也在低单位数的水平。

　　以一天的观察来衡量未来一个月的销售数据，可能不准确，而且美国消费者的消费习惯改变了，线上购物越来越重要。不过有几点是可以确认的。首先，这次商店减价幅度不够大，消费者在观望等待。其次，物价上涨一方面蚕食了购买力，另一方面让消费者感觉商品不值，明显减少了出手力度和次数。第三，过去政府发钱所带来的特殊购买力的势头在明显下降，大家花的是自己兜里的钱。

　　这个观察证实了美国消费放缓的预测，消费走弱，增长必然跟随。但是目前所见到的，只是消费回归疫情前的水准，并没有见到衰退的迹象，何况商家以后可能加大减价的力度。这在笔者看来是回归常态，消费回归常态、增长回归常态，接下来应该在就业市场和通货膨胀上反映出来，最终影响到货币政策。

　　消费者对价格变得敏感了，是联储最想见到的。美国通胀是由三部分组成的，供应链通胀、能源通胀和服务通胀，前两者基本消失了，带来了过去半年物价的迅速回落，但是服务价格并未有明显下滑，美国通胀从3%水平降到政策目标的2%，其实难度很高。目前的情况在证明，需求抑制在显现，只要假以时日就业市场会冷却，那么政策利率不加也不减、维持高位水平看来是合理的。

　　笔者相信联储没有近期调整利率的动力，触发减息的可能不是经济衰退，而是金融事件。最新的会议纪要，不过重复了之前的语调，只是市场现在更听得入耳了，并反映在资产价格上。

　　自从10月份非农就业出炉，美元汇率就进入了持续的贬值轨道，美元对一揽子货币贬值了3.4%。这个明显与市场的加息结束的预期有关，和美国经济软着陆的前景判断有关。经济、通胀和政策前景趋向明朗，美元对冲盘迅速下降，美元需求迅速下降。根据State Street发布的数据，汇市上的美元头寸在减少，海外流入美元区的资金量收缩。

　　不过笔者看来，市场并非看空美元汇率，只是没有之前那么一致性看多。目前基金经理，不过是将过去的超配权重下调，并非看空美元和美元资产。美国通胀回落、经济软着陆和联储按兵不动，短期对美元汇率利空，但不宜看得太空。2024年美国的增长形势在几大经济体中仍是最强劲的，最令人放心的。退出美元的前提是资产可以转其他货币作载体进行交易、储蓄，欧元日元在基本面上均非合适的替代选择。

　　英国财政大臣亨特，在上周的秋季报告中，宣布对商业和个人减税200亿英镑。他还在国家保险、资本退税上做出大的举动。市场揣测苏纳克政府在为明年春季举行大选作准备，亨特不忘向选民兜售，通胀大幅下降、债务水平几年内受控，经济躲过了衰退。亨特没有提起的是，英国人的生活水平，是自从五十年代出现统计数据以来下降最快的。

　　新冠疫情、通货膨胀、能源危机，英国做得不仅差过美国，也差过欧盟国家。不合时宜的脱欧举动，更对英国经济带来巨大的伤害，国家卫健系统濒临坍塌，警察、交通系统也急需改善，移民政策急需作调整，英国对中产阶层的实质税率已经37.4%。亨特的演讲，带来了四个点的选民支持，不过保守党在民意调查中落后于工党近20点，英国历史上还没有一个政党在民调如此落后的情况下赢得过提前大选的。

　　本周焦点数据是美国的消费增长和核心PCE。预计消费环比增长0.1%，PCE通胀0.1%，核心PCE通胀0.2%，可能全部明显低过上期数据。其它数据上，欧元区CPI通胀预计2.6%，核心通胀3.8%，全部明显低过上期。中国的PMI也应该留意。

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