该如何看2023年的国家货币政策？

   在过去数年，内地维持货币增长平稳的趋势，主要靠提升货币乘数达至，涉及货币供给量对基础货币的倍数关系。为提高货币乘数，最为直接有效的方法是降准，充分发挥金融市场的杠杆功能。今年上半年内地货币乘数的回升，主要受惠于4月份的降准。此外，若对比内地与海外市场相关的金融体系之货币乘数状况，单纯依靠发挥资本市场功能提升货币乘数的空间已大为缩窄。况且，叠加上内地疫情挑战对经济信心产生一定的影响，下半年内地“降准”的必要性一直有其必要性。

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   从布局上，自创工具投放一直属人民银行目前基础货币主要投放管道。当中，最为主要的工具为中期信贷便利（MLF）。观察人民银行自创工具到期的分布，今年10月份MLF到期量为人民币（下同）10000亿元，11月份为5000亿元。然而，可见10月份人民银行并没有对巨额到期量进行对冲，当时的确导致内地货币市场利率产生若干波动。不难观察，人民银行不进行对冲是为了避免内银在地产融资放松下的过度扩张。因此，近期这次降准的对冲性特征较为明显，并不完全属扩张性政策。

   上月中旬，内地利率体系经历了一浪利率快速攀升的状况，主要受当时巨额MLF到期的影响，实质上并无持续性。相关情况也客观说明，目前内地利率债市场的发展功能尚未全面发挥，仍需要大力推动及发展政府债券市场。始终，国债等政府债券市场不单提供财政融资功能，更为货币发行提供信用工具。

   如上文提到，早前的降准实际上属中性，并非扩张性政策，用于对冲到期的MLF。不过，因到期量持续处于高水平，故此难以全面对冲。需要考虑，MLF到期回收属较为确定性的状况，而银行间市场资金趋紧状况仍未改变。这次降准虽然会带来存款银行资金成本的下降，但市场利率下降幅度有限，或仅局部消除早前的波动影响。

   未来内地通胀与经济运行趋势，决定了内地降准和减息的可能性。随着内地PPI进入负值，CPI开始呈现低位平稳的格局，最终减息预计将在未来一至两个季度内到来。作为总结，目前内地货币环境面对的挑战，并不在于宽松的数量，而是在于价格过高，特别是内地中小企业融资利率偏高。故此，未来仍需要通过落实一系列减息政策，达至调降融资利率的目的。

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