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陶冬

陶冬

持有美国犹他大学经济学博士、硕士及北京外国语大学学士学位。他对亚洲地区的经济极有研究,尤其对中国经济的见解更为深入。陶博士曾就1997年亚洲金融风暴及2004年中国宏观调控等问题作出前瞻性分析和预警。 陶博士过去于多家国际及知名的金融机构出任亚洲区经济研究部及中国研究部主管,工作地点遍及中国、美国及日本,自1994年起获派驻于香港任职。

滞胀会来吗?

2022-03-28 12:47
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  “滞胀”对于绝大多数人来讲,只是经济学教科书上的一个词汇,或是投资论坛上的一个概念,笔者从事市场经济分析28年,也没有见识过。


  近月美国两年期国债利率飙升,但是十年期国债利率却升不太动,导致十年期对两年期的利差大幅收缩。两年期国债对联储政策最敏感,它大升是因为市场预期联储会激进地加息。十年期国债利率对增长前景敏感,它升不动说明市场担心经济的增长前景。十年期对两年利差急跌,往往预示着经济可能出现大的衰退。它在历史上成功预测了海湾战争衰退、dotcom泡沫破灭、全球金融危机和新冠疫情衰退。这次的急跌,是不是预示滞胀的到来呢?


  “滞胀”,英语叫做stagflation,在现代经济中只发生过一次,就是上世纪七十年代前半期。以传统经济学的逻辑,要么经济衰退,物价也随之下降;要么经济繁荣,物价亦随之上升。经济不景气而物价高腾,从古典经济学角度是讲不通的,但是滞胀确实发生过,理由是经济出现了结构性问题,经济运行不再按古典经济学的市场主导模式进行。


  对于上次滞胀的成因,经济学家给出了两条相互交替、相互影响的主线。


  第一条主线是部分产品的供给被人为因素所限制,产生出供给震荡。供应短缺拉升了关键产品的价格,并向中下游传导,严重遏制经济活动,导致经济衰退。七十年代的第四次中东战争,触发了阿拉伯石油输出国组织的石油禁运,油价飙升,全世界经济同时陷入经济衰退和通货膨胀的泥沼。


  第二条主线是经济运行机制受到庞大的非市场化因素制约,价格机制无法引导合理的资源配置,货币严重超发。布列顿森林协议坍塌,美国放弃金本位,带来一轮庞大的货币超发。同时政府臃肿、税率高企、监管林立、工会坐大,经济效率根本无法发挥,经济和企业的商业活动被窒息。


  如果以这两条标准来衡量今天的世界经济,与上次滞胀相比已经有七成的吻合度了。差别在于目前的经济状况不算太差,美国经济仍然强劲;资源配置在多数领域还算顺畅。所以此时此刻应该说是有“胀“无”滞“。


  然而,西方国家对俄罗斯的制裁正在制造出一轮汹涌澎湃的供应震荡,不光是石油天然气,而且还有粮食和金属,不光是价格飙升,而且还有供应缺口,不久会传导到中下游,传导到经济的每一个角落。


  几大发达国家在滥发货币上,做得远比五十年前更激进、更肆无忌惮,而且经济和市场已经习惯于超宽松的货币环境,一旦货币政策出现较大的逆转,经济可能无法承受而迅速滑入衰退。前债王PIMCO的Bill Gross明言,如果利率升到中性利率水平之上,以房地产为首的美国经济很可能”坍塌“。三月公布的FOMC点阵图预告,联储政策利率会在明年底前升至2.8%,而市场公认的中性利率水平是2.4%。


  滞胀的到来,目前看还不是必然的,但是如果不断在能源和货币政策上作大动作,滞胀距离我们就不远了。


  本文原载于经济通,为个人观点,并非投资建议或劝诱。

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