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陶冬

陶冬

持有美国犹他大学经济学博士、硕士及北京外国语大学学士学位。他对亚洲地区的经济极有研究,尤其对中国经济的见解更为深入。陶博士曾就1997年亚洲金融风暴及2004年中国宏观调控等问题作出前瞻性分析和预警。 陶博士过去于多家国际及知名的金融机构出任亚洲区经济研究部及中国研究部主管,工作地点遍及中国、美国及日本,自1994年起获派驻于香港任职。

美元政策挟持 石油供需博弈

2022-10-08 22:10
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  美股在抢跑中开始了第四季度,但是气力不足。十月份的最初两天,美国股市录得2020年以来最好的表现。债市也同样好调,资金下调了联储加息预期。然而,乐观情绪很快遭到两次重击,先是OPEC+宣布每天减产200万桶原油,布伦特原油期货价格登上每桶96美元。接着美国非农就业数据显示就业市场依然炽热,美债全线下滑,两年期美债收益率突破4.3%,全球股市先涨后跌,美元指数先回后升。英国政府被迫收回部分减税措施,英镑汇率一度大幅反弹,但是未能企稳。日元反弹也未能企稳,再创32年来的新低,日本外汇储备却一个月内下降了540亿美元。澳大利亚央行将加息力度下调至50点,小过市场预期。金价一度大升,不过油价扬起、非农强劲拖累了黄金的表现。


  美国九月非农就业增加了263K,这是一年半来增加人数最少的,低过上期的315K,可是这个数字不仅高过市场预计的250K,也高过后周期阶段应有的就业水平。休闲和服务业的就业增加最为显著,表明美国消费依然强劲,工资压力依然巨大。时薪较上月再增长0.5%,失业率意外下降了0.2个百分点。这组数字应该不会改变FOMC在11月加息75点和12月加息50点的既定路径。


  在沉寂了两个星期后,美元汇率再度发力,DXY今年以来累计升值17.5%。美元最初升值时候,各国还有窃喜的感觉,但是近来的看法发生了明显改变,纷纷出招干预本国货币的过度贬值,因为本币汇率的大幅下挫,进一步放大了能源和食品在本国的价格,加重了通胀压力。强美元同时吸引更多海外资金流入美元区,减轻了美国的流动性压力,但对其他国家就带来更大的流动性压力。连联储副主席也在谈论联储政策的外溢效应。


  为了抗衡联储的大力加息,多数国家选择与联储同步加息,这样做理论上可以稳定住汇率,但是对受到能源危机和高通胀夹击的经济又构成新的打击。日本是一个例外,日本选择了直接干预汇市,央行突然干预曾经让日元汇率迅速拉升了近300点,不过效果难以维持,上周日元对美元再次跌破145关口。很明显,美国的货币政策挟持了美国以外国家的货币政策。


  这种各国竞相升值的现象,被称为逆向货币战争。过去的货币战争是央行之间比烂,通过汇率贬值争取出口优势。现在各国就竞相加息,来避免汇率过度贬值和进口型通胀。上世纪八十年代和九十年代先后出现过美元超级周期,给世界带来了巨大的震荡,每一次都有国家在经济、汇率、债务问题上顾此失彼,对部分国家更催生出危机。


  由于房租等惰性通胀成型,笔者相信美国的通货膨胀并不容易回落到政策目标区间,明年联储继续加息的机会大过转身减息的机会。这种环境下,美元易升难跌,在美元的超级周期中,务必小心金融风险,务必关注金融脆弱性。


  英国特拉斯政府上个月公布了经济刺激方案,大手笔减税,同时对企业和个人进行能源补贴。这份被称为“小预算”的新政志在拉动经济,但是没有给出减税450亿英镑的资金从哪里来,也没有解释为什么在双位数通胀的情况下还要刺激经济。而且“小预算”基本上是乱撒钱,除了对GDP有一时性的拉动外,并不能产生长远的结构性的帮助,但是财政赤字的大窟窿却需要很多年来填补。


  这项措施一宣布,市场对特拉斯政府维持可持续财政状况的信心就坍塌了。国债是“零风险资产”,一般长期基金如退休基金都会加杠杆投资。国债价格暴跌,逼迫所有杠杆投资者需要填补保证金,这带来新的抛售,制造出螺旋式下跌。为了制止市场恐慌,英格兰银行被迫入市,承诺购买650亿英镑的国债,这才稳定住了市场情绪,不过央行新的QE和之前的加息就显得格格不入。


  面对市场的强烈反应,首相和财政部长一开始还态度强硬,拒绝向市场妥协。不过英国民意沸腾,党内反对声音巨大,最后内阁不得不收回取消45%最高税率的措施,英镑止跌反弹,此事对他们两人的仕途是重创。


  英镑已经严重超卖,获利回吐带来了汇率反弹。只要英国央行坚持和联储同步加息,英镑再创新低的机会不大。然而,英国经济面临双位数通胀和经济衰退的双重打击,货币政策遭遇两难,汇率反弹动力不足,需要时间慢慢消化。特立独行的特拉斯政府不仅在减税问题上,而且在脱欧关税区和医疗体系改革等一系列问题上,都有可能让市场感到意外,所以短期的政策风险挥之不去。


  OPEC+决定削减每天原油产量200万桶,是2020年以来最大的减产计划,相当于全球原油供应的2%。市场预期减产100-200万桶,OPEC+决定200万桶,象征意义很大。其实很多产油国的产能已经达到了极限,原先的额度都用不完,所以真正减少的产量大约在100-110万桶之间,但是喊出200万桶,却是一个历史性标志。


  这次较量的核心,在笔者看来是对石油价格主导权的角力。OPEC作为石油卡特尔,对石油市场的控制能力在不断下降。这次特意用夸大了的数字来调整产量,本质上是石油供给方和石油需求方之间的博弈,中间还参杂着俄乌冲突、中期选举、中东反恐等政治因素。


  石油交易商现在认为布伦特原油价格明年平均在100美元之上,核心逻辑是石油行业投资严重不足,新产能上不来,根本无法抵消6-7%的设备折旧。然而,美国距离中期选举不到一个月的时间,物价是选民最大的经济议题。为了稳定物价,相信美国可能增大释放战略石油储备,笔者甚至不排除美国暂时限制能源出口的可能。


  本周看点有两个,第一个是美中德法四国的通货膨胀,尤其是美国的,笔者预计美国九月核心CPI回升到6.5%,平之前的记录。第二个是FOMC九月会议的会议纪要,九月会议对利率和经济预测均作出大幅调整,市场需要了解细节,把握分寸。


  本周记阐述作者对经济、政策与市场的理解、认识,为个人观点,并非投资建议或劝诱。

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